Η πτώση του δολαρίου δεν φαίνεται πια να είναι απλώς μια συνηθισμένη διόρθωση στην αγορά συναλλάγματος. Αντίθετα, αντικατοπτρίζει μια βαθύτερη ανησυχία σχετικά με το τι σημαίνει σήμερα η «αμερικανική ασφάλεια» σε έναν κόσμο όπου οι μεγαλύτερες αναταράξεις προέρχονται από την ίδια την Ουάσιγκτον. Όπως επισημαίνει ο Economist, είναι δύσκολο για ένα νόμισμα να λειτουργήσει ως παγκόσμιο καταφύγιο όταν τα προβλήματα προέρχονται από μέσα και όχι από εξωτερικούς παράγοντες.
Το δολάριο έχει ήδη χάσει περίπου 10% της αξίας του από τις αρχές του 2025, και οι πρόσφατες κινήσεις της αγοράς δείχνουν ότι αυτή η αδυναμία δεν αντιμετωπίζεται πια ως παροδική. Η συζήτηση δεν περιορίζεται μόνο στα επιτόκια ή τον πληθωρισμό, αλλά επεκτείνεται στη συνολική αξιοπιστία της αμερικανικής οικονομικής διαχείρισης και κυρίως στη σχέση πολιτικής και νομισματικής εξουσίας.
Για χρόνια, κάθε υποχώρηση του δολαρίου ερμηνευόταν ως «απο-δολαριοποίηση»: κεντρικές τράπεζες που μειώνουν τα αμερικανικά αποθεματικά τους, χώρες που αναζητούν εναλλακτικά νομίσματα και γεωπολιτικές συμμαχίες που αμφισβητούν την αμερικανική ηγεμονία. Ωστόσο, σήμερα, η ζήτηση για δολάρια δεν καθορίζεται πλέον τόσο από τα κρατικά αποθέματα, όσο από τις τεράστιες ιδιωτικές ροές κεφαλαίων προς αμερικανικές μετοχές και άλλα ριψοκίνδυνα assets. Πολλοί επενδυτές δεν αποχωρούν από τις ΗΠΑ, αλλά καλύπτουν το συναλλαγματικό τους ρίσκο, γεγονός που πιέζει το νόμισμα.
Η διαδικασία αυτή δεν προκαλεί κραχ, αλλά δημιουργεί ένα σταθερό, επαναλαμβανόμενο ρεύμα πωλήσεων. Όσο περισσότερα και πιο «αργά» κεφάλαια, όπως συνταξιοδοτικά ταμεία και ασφαλιστικοί οργανισμοί, μπαίνουν στη λογική της κάλυψης, τόσο πιο δύσκολα αντιστρέφεται η τάση.
Το δολάριο τα τελευταία χρόνια στηρίχθηκε σε έναν αυτοτροφοδοτούμενο κύκλο: ισχυρή αμερικανική ανάπτυξη, τεχνολογική υπεροχή, μαζικές εισροές σε μετοχές και ισχυρό νόμισμα. Ωστόσο, αυτός ο κύκλος φαίνεται να φθείρεται. Η κόπωση των μεγάλων τεχνολογικών μετοχών και οι φόβοι για υπερβολικές αποτιμήσεις οδηγούν ορισμένους επενδυτές να εξετάζουν το ενδεχόμενο μιας παρατεταμένης αμερικανικής υποαπόδοσης. Σε ένα τέτοιο σενάριο, η πίεση στο δολάριο προέρχεται όχι μόνο από την αγορά συναλλάγματος, αλλά και από τους παγκόσμιους δείκτες.
Όταν το δολάριο υποχωρεί, μειώνεται και το βάρος των αμερικανικών assets στους διεθνείς δείκτες αναφοράς, αναγκάζοντας τους benchmark investors να πουλήσουν αμερικανικά assets, ενισχύοντας έναν φαύλο κύκλο πτώσης τόσο των μετοχών όσο και του νομίσματος. Το ιστορικό προηγούμενο της περιόδου 2002–2008, όταν το δολάριο έχασε περίπου 40% μετά το σκάσιμο της dotcom φούσκας, επανέρχεται συχνά στις συζητήσεις των αγορών.
Μια ανησυχητική ένδειξη για τις αγορές είναι η μεταβολή της συμπεριφοράς των αμερικανικών κρατικών ομολόγων. Παραδοσιακά, σε περιόδους αναταραχής, οι επενδυτές κατέφευγαν στα Treasuries, ρίχνοντας τις αποδόσεις τους. Ωστόσο, πρόσφατα επεισόδια έδειξαν ότι οι μετοχές υποχωρούν ενώ οι αποδόσεις των ομολόγων ανεβαίνουν. Όταν η αμερικανική πολιτική θεωρείται πηγή αστάθειας, το αφήγημα του «ασφαλούς καταφυγίου» αρχίζει να ραγίζει.
Σε αυτό το περιβάλλον, η συζήτηση για την ηγεσία της Federal Reserve αποκτά βαρύνουσα σημασία. Η πιθανή ανάληψη της προεδρίας της από τον Κέβιν Γουόρς, επιλογή του Ντόναλντ Τραμπ, δεν ανησυχεί τόσο για τη στάση του στα επιτόκια, όσο για το ενδεχόμενο μεγαλύτερης πολιτικοποίησης της νομισματικής πολιτικής. Η αβεβαιότητα για την ανεξαρτησία της Fed αρκεί για να ενσωματωθεί πρόσθετο «ασφάλιστρο κινδύνου» στο δολάριο.
Παρά τα παραπάνω, δεν υπάρχει ακόμη σοβαρός διάδοχος του δολαρίου ως παγκόσμιου νομίσματος αναφοράς. Η ρευστότητα, το βάθος και το μέγεθος των αμερικανικών αγορών παραμένουν ασύγκριτα. Ωστόσο, το δολάριο δεν χρειάζεται να χάσει την ηγεμονία του για να χάσει αξία. Η στήριξή του εξαρτάται όλο και περισσότερο από την ικανότητα των αμερικανικών assets να υπεραποδίδουν, κάτι που είναι εύθραυστη βάση σε έναν κόσμο γεωπολιτικών εντάσεων, υψηλών ελλειμμάτων και πολιτικής αβεβαιότητας.
Οι αγορές παρακολουθούν τις ροές σε hedged έναντι unhedged επενδυτικά προϊόντα, τη συμπεριφορά των Treasuries σε περιόδους stress, τα σήματα για την ανεξαρτησία και τη στρατηγική της Fed, καθώς και τη σχετική απόδοση ΗΠΑ–Ευρώπης–Ασίας. Το δολάριο μπορεί να συνεχίσει να αποδυναμώνεται όχι επειδή αντικαθίσταται, αλλά επειδή η εμπιστοσύνη γίνεται πιο επιλεκτική και ευάλωτη.